Kronans olidliga svaghet

Varför är kronan så svag? Riksbanken verkar inte ha något bra svar på denna ödesfråga. Gamla trossatser och teser som att ett stor bytesbalansöverskott över tid ska leda till att en valuta stärks verkar inte ha någon bäring. Exchange rate and balance of payments – a correlation that got lost? (riksbank.se)  Vi har haft ett stort löpande bytesbalansöverskott sedan kronan släpptes fri för mer än 30 år sedan. Kronans värde har visserligen fluktuerat under denna period men över tid har den försvagats påtagligt. Det gäller i synnerhet de senaste åren, efter att Riksbanken publicerade den länkade rapporten. Samtidigt har också vårt bytesbalansöverskott ökat kraftigt.

Ekonomiprofessorn Lars Calmfors var lika svarslös i en ledarartikel i DN i somras, där han menar att ”Den svaga kronan är ett mysterium”.   Enligt Calmfors har inte Riksbankens penningpolitik varit mer expansiv än exempelvis ECB eller amerikanska Federal Reserve.

Fotnot: Rubriken är en parafras av Milan Kunderas roman Varats olidliga lätthet. En romansuccé där svenska Lena Olin hade en av huvudrollerna i filmatiseringen.

Calmfors pekar visserligen på några mönster, som att kronan brukar ta mycket stryk vid internationella kriser. Så var det under finanskrisen under 2008–2009, liksom vid pandemins inledning 2020. Inflationschocken och Rysslands fullskaliga invasion av Ukraina skulle då kunna förklara att det finansiella kapitalet flytt kronan till tryggare och mer likvida hamnar under de senaste åren.  Det är också Calmfors bästa förklaring till att kronan är så svag just nu, men inte ens han själv tycker att den förklaringen är särskilt bra.

Riksbankens svarslöhet och oförmåga att klara sitt uppdrag att upprätthålla ett stabilt penningvärde och få kontroll över inflationen har fått statsvetaren Bo Rothstein att ifrågasätta om det verkligen är lämpligt att politiken helt har delegerat denna uppgift till Riksbanken.  ”En riksbank som inget vet förtjänar inte självständighet” – DN.se

Några som emellertid tror sig ha en förklaring till den svaga kronan relativt euron, och inte är så mycket mindre kritiska till Riksbanken än Bo Rothstein, är ekonomerna Lars Jonung och Fredrik NG Andersson. De hävdar i en färsk artikel i Ekonomisk Debatt  ”Varför är kronan så svag mot uron”  51-5-fngalj.pdf (nationalekonomi.se) att den svaga kronan beror på att inflationen i Sverige, som de mätt som producentpriser på svenska varor, över längre tid har varit högre än inom euroområdet. Kronförsvagningen är helt enkelt en anpassning till detta. Enligt Jonung och Andersson så har framför allt Riksbankens ”expansiva samhällsexperiment 2015-2021”,  där de stora och enligt författarna omotiverat stora tillgångsköpen sticker ut, drivit upp penningsmängden och därmed producentpriserna i Sverige och kan därmed förklara kronans försvagning gentemot euron.

Det är ingen ny kritik mot Riksbanken från de båda Lundaekonomerna, utan det är en gammal och ganska väl inriden käpphäst. Calmfors verkar inte ha observerat detta mönster, och tydligen inte Riksbanken heller. Och tittar man på den svenska inflationen, mätt som Riksbankens målvarialbel, KPIF – konsumentprisindex exklusive effekterna av räntan, har den ju under de senaste decennierna i stort sett hela tiden legat under jämförbara länder, såväl Euro-området som USA . Under åren 2013-2016 så studsade ju dessutom den svenska inflationen nära och under nollstrecket.

Men, en faktor som både Calmfors och Jonung & Andersson snuddar vid, men som de inte utvecklar särskilt mycket, är den mycket snabba privata kreditexpansionen i Sverige under de senaste decennierna och hur det har drivit upp riskerna i den svenska samhällsekonomins balansräkning. Det handlar om den snabba tillväxten för om bo- och fastighetslån. Calmfors nämner visserligen att det kan ”ligga något i” utländska placerares oro för finansiell instabilitet när räntehöjningarna slår mot högt belånade svenska fastighetsbolag och hushåll.  Jonung och Andersson är än mindre tydliga om detta i sin analys, men har i alla fall i notapparaten med en hänvisning Bank of Englands klassiska rapport om hur pengar skapas i en modern ekonomi. Money creation in the modern economy | Bank of England.  Det är nämligen detta penning/ och kreditskapande som har skapat de stora obalanserna i svensk ekonomi. Svensk ekonomi har under lång tid gjort sig beroende av att de privata skulderna växer mycket snabbare än den underliggande ekonomin.

Och undertecknad radskrivare har länge tryckt på detta och är fortfarande övertygad om att detta är huvudproblemet för svensk ekonomi och huvudförklaringen till den svaga kronan  #Val 2022: Den stora frågan som inte diskuteras alls (realtid.se)

Raset för kronan handlar inte om att Sveriges konkurrenskraft har försvagats. Vår kostnadsutveckling har varit disciplinerad. Vi har som bekant även starka statsfinanser, där vi hör till det knappt tiotal länder som har högsta rating AAA.

Men det är inte dessa ”fundamenta” som har drivit kronkursen, utan det är i stället de sektorer som har haft det största externa finansieringsbehovet. För det är ju dit det internationella kapitalet har att leta sig, och som inte ser så aptitligt ut nu när relationen risk/avkastning har försämrats drastiskt.  De stora volymerna handlar om svenska bankers så kallade säkerställda obligationer löpande behöver ge ut för att finansiera sina bolån, där tillväxten för bolån under lång tid har varit nästan tre gånger snabbare än BNP, och inte minst svenska fastighetsbolags, typ SBB och Heimstadens, tidigare snabbt stigande volym obligationslån.

Och det finns ett tydligt samband mellan alltför snabb kredittillväxt inom exempelvis fastighetssektorn och risken för finansiella kriser och framtida svag tillväxt. Credit Allocation and Macroeconomic Fluctuations (nber.org)

Det är denna svällande balansräkning som har gjort många svenska aktörer och därmed den svenska ekonomin mycket räntekänslig. Det är också det som har satt Riksbanken i en rävsax. Den allt svagare kronan är ju det som nu driver inflationen och där det är svårt att se något annat motmedel än att höja räntan. Där är jag enig med Jonung och Andersson. Samtidigt gör de högre räntorna att riskerna för problemen på bostads-och fastighetsmarknaden förvärras. Och tittar man framåt så måste vi som land hitta en annan motor för den inhemska ekonomin än ständigt växande krediter.

Fotnot: Rubriken är parafras av Milan Kunderas roman Varats olidliga lätthet. I filmatiseringen av storsäljaren spelade svenska Lena Olin (som syns på bilden) en av huvudrollerna.