Detta är en kommenterande text. Skribenten svarar för analys och ställningstaganden i texten.

Räntemarknaden har under de senaste sex månaderna präglats av en extremt hög volatilitet. Det främsta exemplet är den amerikanska tvååriga statsobligationen som i slutet av februari noterades på 4,10 procent, sedan steg under en månad till 5,07 procent för att därefter falla med hela 110 bps under endast några få dagar. Orsaken till dessa marknadsrörelser är den mycket stora ekonomiska osäkerheten i både USA och Europa, särskilt vad gäller inflationsutvecklingen men även den ekonomiska aktiviteten. Statistiken har under de senaste sex månaderna överraskat mycket på både upp- och nedsidan. Till detta kommer ett antal bankkriser och med dessa en oro för spridning till en mer omfattande finanskris.

Marknaden inte enig med Riksbanken

Den svenska tvååriga statsobligationen har under de senaste två månaderna rört sig mellan 1,85 och 2,67 procent. Sedan i juli 2022 har också avkastningskurvan fått en påtaglig negativ lutning. Den tioåriga statsobligationen noteras för närvarande runt 2,48 procent vilket är cirka 60 bps lägre än den
tvååriga. Det är tveksamt om Riksbankens besked imorgon kommer att ge stöd till marknadens nuvarande prissättning där styrräntan förväntas sänkas till under 3 procent inom två år. I deras februaribesked öppnades inte för framtida sänkningar. Om inte så kan en viss korrigering väntas.

Stram vårbudget och moderat löneavtal

Givet det ekonomiska läget i Sverige var intresset för vårbudgeten ovanligt stort i år. Elisabeth Svantesson stod dock emot de lätt uppskruvade förväntningarna på finanspolitiska åtgärder. Budgeten var stram och presenterades med budskapet att finanspolitiken inte får försvåra det mycket viktiga arbetet med att få kontroll över inflationen, vilket givetvis är helt rätt. Frågan är vad finansministern faktiskt hade kunnat göra. Förutom att det stabiliseringspolitiska ansvaret i första hand åligger Riksbanken så begränsar även det finanspolitiska ramverket effektivt finansministrars möjligheter att ta ut svängarna alltför mycket. Inte heller lönerörelsen ser just nu ut att bli ett bekymmer för Riksbanken. Det så kallade märket som sätts i samband med industriavtalet och som sedan utgör normen för cirka 450 kollektivavtal, sattes till 7,4 procent över en tvåårsperiod. 4,1 procent under 2023 och 3,3 procent under 2024. Sammantaget var detta två potentiella bekymmer för Thedéen som nu röjts ur vägen.

Den svaga kronan är ett bekymmer

Den svaga utvecklingen av svenska kronan är däremot ett större bekymmer för Riksbanken eftersom den motverkar inflationsbekämpningen. Enligt Riksbankens egna beräkningar så leder en försvagning av kronkursen med 10 procent till en inflationsökning med 0,5 procentenheter efter ett år. Motsvarande beräkningar som DNB har gjort på norsk ekonomi visar på en något större effekt. Helt avgörande är dock tidsaspekten. Ju längre tid med svag valuta desto större effekt på inflationen eftersom sekundäreffekter och förväntningar då kommer att spela en allt större roll.

Även om kronkursen är ett bekymmer så är det dock orimligt och osannolikt att Riksbanken skulle intervenera för att försöka stärka den, vilket har föreslagits ifrån olika håll. Förutom att det inte ingår i Riksbankens uppdrag så hade dylika ageranden varit utsiktslösa. Marknadskrafterna är i det långa loppet alltför starka. Dessbättre får den åtstramning av penningpolitiken med höjda styrräntor som nu ändå görs också en stärkande effekt på kronan. I varje fall i teorin. Ränteparitetsvillkoret antar riskfri avkastning. Så ser dock inte verkligheten ut. Den stora oro som råder i politik, ekonomi och marknad påverkar kronan i mycket stor utsträckning. Så länge denna oro kvarstår så får vi leva med att kronan befinner sig på en nivå som är svagare än vad som kan tyckas vara fundamentalt motiverat.

”Med en inflation på cirka 2 procent och en styrränta på säg 3,50 procent så har vi en fullt rimlig och normal realränta – något som skulle kännas sunt efter alltför många år med motsatsen.”

Med den amerikanska och schweiziska bankkrisen har oron ökat för en ny global finanskris. Centralbanker har också uppmanats att ta hänsyn till denna risk i sina penningpolitiska beslut eftersom det är de snabbt höjda räntorna som varit en del av orsaken. För Riksbankens vidkommande är det knappast så att risken för en bank- eller finanskris i Sverige är överhängande. Det hindrar inte att även våra finansiella institutioner skulle påverkas i hög grad om en global finanskris skulle bryta ut. Det är dock inget som Riksbanken kan förhindra genom att redan nu föra en mindre åtstramande penningpolitik i Sverige och det är rimligen inte heller något som Erik Thedéen har beaktat i morgondagen beslut.

Kort recession och mild lågkonjunktur

Allt starkare röster hörs för att Riksbanken skall avvakta med fler höjningar med motivet att ännu högre räntor skulle leda Sverige in i en längre och djupare lågkonjunktur. Enligt DNB:s officiella prognoser blir recessionen och lågkonjunkturen ganska kort och mild. BNP faller med 0,2 procent 2023 och växer sedan med cirka 1–1,5 procent under kommande år. Konjunkturinstitutets prognoser har ett liknande anslag. De räknar med att Sveriges BNP minskar med 0,6 procent 2023 för att sedan växa med 1,3 procent 2024. Efter ett starkt första kvartal i år väntas arbetslösheten stiga något från 7,5 procent 2022 till 7,9 procent 2023 och 8,2 procent 2024 för att därefter börja sjunka. Dessa tal överensstämmer även med de som Riksbanken presenterade i samband med sitt senaste penningpolitiska beslut då de också flaggade för fler räntehöjningar. Så länge som svensk ekonomi utvecklas i linje med dessa prognoser torde de inte föranleda Thedéen att flytta fokus från det verkliga problemet och stora hotet mot svensk ekonomi – inflationen.

Fortsatt allt fokus på inflationsbekämpning

KPIF för mars månad rapporterades in på 8,0 procent. Även om det är lägre än toppnivån på 10,2 procent i december och 9,4 procent i februari, så är det fortfarande en inflationsutveckling långt bortom kontroll som Erik Thedéen har att förhålla sig till inför morgondagen penningpolitiska möte. Särskilt om man beaktar det faktum att nedgången till stor del beror på lägre energipriser. KPIF-XE som visar inflationen rensad för denna effekt var 8,9 procent, jämfört med 9,4 procent i februari. Detta var betydligt över Riksbankens prognos. De flesta bedömare räknar med att inflationen börjar falla relativt mycket i år. Flera bedömare, däribland Konjunkturinstitutet och DNB, räknar också med att den redan nästa år når 2-procentsmålet. Samtidigt är alla överens om att dessa prognoser omgärdas av en mycket stor osäkerhet. Att inflationen kommer att falla betydligt är en sak. Att få ned den de sista procentenheterna och varaktigt lyckas stabilisera inflationen runt 2-procentsmålet är en annan och möjligen mer utmanande uppgift

Det finns inga skäl för Riksbanken att inte följa den väg som de slagit in på och mycket tydligt kommunicerade i februari – så länge inflationen inte är under kontroll så väntar mer åtstramning. Mest sannolikt med 0,50 procentenheter imorgon och möjligen med ytterligare 0,25 procentenheter i juni eller september beroende på hur data kommer in. Att gå högre än så riskerar att göra mer skada än nytta och är därför mindre sannolik. Den redan snabba åtstramningen på 350–375 bps måste också ges tid att få fullt genomslag.

Inga sänkningar i sikte

Det finns inte heller några skäl att tro på snara räntesänkningar. I alla fall inte innan Riksbanken tydligt kan se inflationen röra sig mot 2-procentsmålet och stabilisera sig där. Några sänkningar fanns inte i Riksbankens räntebana i februari och väntas inte dyka upp imorgon heller. Det är alltså både sannolikt och rimligt att vi får se en styrränta som i sin helhet höjs till 3,50–3,75 procent och som sedan får ligga kvar på ungefär den nivån. Detta är dock inte i linje med marknaden som prisar in stora räntesänkningar redan från 2024, något som även flera analytiker väntar sig. Det skall i sammanhanget sägas att marknaden prisar in att styrräntan höjs till 4,00 procent under året vilket i så fall skulle öka sannolikheten för mindre sänkningar längre fram.

”I en fungerande marknadsekonomi måste lågkonjunkturer få vara ett naturligt inslag och bidra till ekonomisk evolution.”

Frågan är varför Riksbanken skulle börja sänka räntan längre fram ens i ett scenario där inflationen faktiskt har stabiliserats runt 2-procentsmålet. Med en inflation på cirka 2 procent och en styrränta på säg 3,50 procent så har vi en fullt rimlig och normal realränta – något som skulle kännas sunt efter alltför många år med motsatsen. Vi har tydligt kunnat se vilka skevheter som den alltför låga räntenivån har bidragit till i svensk ekonomi och det är nu hög tid för en anpassning till mer normala förutsättningar. Förutom att det minskar risken för framtida bubblor så ger det också Riksbanken mer svängrum att bedriva penningpolitisk stabiliseringspolitik. Dessvärre sker denna anpassning alldeles för abrupt vilket snabbt bromsar upp den ekonomiska aktiviteten. Det är lätt att då fokusera på de kärvare tider som med recession och lågkonjunktur drabbar många hushåll och företag.

Vi får bita ihop och fästa blicken längre fram

Låt oss istället bita ihop och fästa blicken längre fram. I en fungerande marknadsekonomi måste lågkonjunkturer få vara ett naturligt inslag och bidra till ekonomisk evolution. Det är då som sanningen kommer ikapp de företag med tveksamma affärsmodeller och kalkyler som har kunnat överleva tack vare en hårt dopad ekonomi med extremlåga räntor och i många fall hög skuldsättning. Samtidigt ges mer utrymme för friska företag att växa fram och långsiktigt utvecklas med lönsamhet under mer normala ekonomiska förutsättningar. Det är så konkurrenskraften i svenskt näringsliv upprätthålls och stärks. Erik Thedéen har snart gjort vad han och Riksbanken kan för att få ned inflationen och normalisera räntenivån i Sverige. Nu är det istället dags att Elisabeth Svantesson kliver fram ur Thedéens skugga och presenterar en framåtblickande höstbudget med långsiktiga reformer som ger svensk ekonomi förutsättningar att hävda sig i tider som ser ut att kunna bli krävande.

Ulf Andersson
Head of FICC, DNB