Excel-arkens mästare?

Det missar riskkapitalisterna när de i två färska rapporter marknadsför sig som goda bolagsbyggare, för att charma börsen, och kanske dem som är skeptiska till vinst i välfärden. Den första rapporten kommer från branschorganisationen SVCA (kan laddas ner från denna sida) och nästa från EQT (länk till pdf).

SVCA vill visa att de börsintroduktioner som gjorts av riskkapitalister har utvecklats bättre än övriga introduktioner, oklart hur mycket bättre tyvärr. Huvuddiagrammet visar att de bolag riskkapitalisterna satt på börsen avkastat 8 procent per år sedan 2001. Övriga något mindre, men hur mycket visar inte kurvan.

SVCA har jämfört totalavkastningen i 45 bolag som noterats mellan 2001 och 2014. Vissa har varit noterade i mindre än ett år, andra i tio. Man blandar storlek, listor och branscher utan närmare kommentar.

Rapportförfattarna har valt att plocka bort ett antal sektorer, bland annat ”natural resources” eftersom detta inte ingår i riskkapitalbolagens portföljer och därmed inte anses jämförbara. Med natural resources menar SVCA utvinningsbolag, men många skulle nog säga att Arise Windpower, som finns med i kontrollgruppen, är ett natural resource-bolag. Möjligen gränsande till distribution, men de uppför egna vindkraftverk, och är producenter.

Jag har svårt att se varför man gjort denna rensning, när det ändå inte finns någon viktning av branscher för jämförbarhet? Tvärtom lider båda grupperna, tidigare riskkapitalägda såväl som resten, av tung bias, åt varsitt håll.

Bland de av riskkapitalbolagen sålda företagen dominerar mogna stabila verksamheter. Nästan hälften av dessa, 11 av 24, riktar sig till konsumentmarknaden, exempelvis Ballingslöv, Nobia, Sanitec, Kapp Ahl, Gant, Oriflame och Hemtex. Icke-riskkapitalgruppen med 21 bolag präglas istället framförallt av life science, sex stycken, sju om man räknar Recipharm.

Jämförelsen säger ingenting alls om det den utger sig för, nämligen huruvida riskkapitalisterna, allt annat lika, sätter mer välskötta bolag, med högre potential, på börsen än andra ägare. Det enda den säger är att mogna bolag inom främst industri och konsumentsektorn slog life science under den valda perioden.

Så kommer vi till EQT:s eget projekt, ”Busting myths” (ja, rapporten heter så). Här är budskapet detsamma, men man tittar på faktisk utveckling av vinst och försäljning i 22 svenska bolag som EQT har sålt sedan 1994. Rapporten täcker in EQT:s innehavstid men framför allt vad som händer de första fem åren efter exit.

Här påpekas också att bolagen betalar skatt.

Vi kan börja med detta: det är ju ingen som har påstått att de anställer svart och inte betalar löneskatt och sociala avgifter, det är klart de gör. Det debatten har handlat om, och det vet de mycket väl, är huruvida de undviker skatt på vinsten. Det går dock inte att dra några tillförlitliga slutsatser av tabellerna i materialet. I åtta fall finns inga uppgifter efter EQT:s exit.

Snittillväxten av corporate tax-utbetalningar anges öka med 2 procent per år under EQT:s tid som ägare, för att bromsa helt efter att nya ägare tagit över. Men det är inte så förvånande eftersom åtta av bolagen har köpts upp av andra riskkapitalister, som också skuldmaximerar och skatteminimerar.

Bolagens nyckeltal är intressanta, inte minst därför att de är ovanligt transparenta, om än inte så fullödiga som riskkapitalisterna själva skulle kräva för att göra en analys. Här säger texten att företagen har vuxit med i snitt 9 procent per år (inklusive eventuella förvärv) i fem år sedan de avyttrats av EQT, och ebitda har samtidigt ökat med i snitt 6 procent per år. Och det är väl fint, men det säger inte så mycket om vi inte vet hur peers samtidigt har gått. Framförallt är ju det vi helst vill veta hur den totala avkastningen sett ut under tiden i riskkapitalbolagens hägn. Jag har aldrig förstått varför det ska vara hemligt…

Här finns också något som inte lyfts fram. Nämligen att fyra av de 22 svenska sålda bolag de listar, det vill säga 18 procent, har rekonstruerats och/eller befunnit sig i ”financial distress” under perioden. EQT anger själva Stenqvist, Thule och Dometic. Jag har självsvåldigt, och lite fräckt, lagt till Findus, som hamnade i djup kris precis efter 2010 då EQT avslutar sin berättelse.

2012 hade Findus försäljning rasat från 13 till 10 miljarder. Skulden motsvarade 63 procent av årsomsättningen, och de gjorde knappt någon vinst, och kunde alltså inte betala sina räntor. Ägaren Lion Capital tvingades då ta in bankerna och ytterligare en riskkapitalist som ägare för att pumpa in tre nya miljarder och betala skulder. Det dessa problembolag har gemensamt är att de även efter EQT:s exit haft riskkapitalister som ägare.

Letar man vidare i EQT-listan kan man se att i fem fall, eller 22 procent, har vinsten fallit eller gått sidledes post EQT. I lika många fall har även försäljningen fallit (och då har jag inte räknat med Findus). Detta är sannolikt att betrakta som en normal variation.

Men även om det är kul att få se lite mer av riskkapitalisternas bolag inifrån, så vet jag inte vad SVCA och EQT tänker sig att vi som publik ska göra med den här informationen? SVCA:s undersökning visar de facto hur bolagen har gått på börsen, men det går inte att slå fast att det beror på ägandeformen.

När det gäller EQT:s Mythbuster är det ju en myt som inte krossas, och det är den om att hög skuldsättning lätt skapar finansiell utsatthet.

Visst finns det många goda exempel där riskkapitalbolagen gör bra jobb. Men om vi håller oss till rapporten så vittnar ju rörelseresultatet bara om hur rörelsen går, inte hur den finansiella styrkan ser ut.

Frågan som dröjer hos mig är; Vill riskkapitalisterna visa att de inte är sämre än andra, eller att de är bättre?

Som analysunderlag är detta mer ett snap-shot än den sort jag utgår ifrån att riskkapitalisterna själva kräver för att skapa sig en bild av verkligheten. Publiken önskar lite mer respekt…