"Ingen risk för bubblor"

En marknadsundersökning från finansinstitutet CFA visade nyligen att många kapitalförvaltare fruktar en bubbla i obligationsmarknaden. I Realtids senaste panel ger några europeiska och svenska förvaltare sin syn på saken.

Finns det en överhängande risk för en bubbla i obligationsmarknaden just nu?

Babak Houshmand & Niklas Edman, Carnegie:

– Det där är en svepande fråga med många svar som beror på hur bred man är i sin definition av obligationsmarknaden. Vi har noterat att detta uppmärksammats i flera artiklar i dagspressen med tyvärr en för generell slutsats. I vår definition ingår statsobligationer, bostadsobligationer, kommunobligationer och företagsobligationer. Det som i folkmun betraktas som en bubbla antar vi är vad som händer när räntor eventuellt går upp. Men det korta svaret är ja i vissa fall finns risken. Man ska dock göra en tydlig gränsdragning mellan bubbla och lägre potentiell avkastning på grund av låga räntor. Det ska även tilläggas att företagsobligationsmarknaden har växt som en direkt följd av bankregleringar där många bolag helt enkelt får söka finansiering på kapitalmarknaden istället för hos banken. Detta är inte en bubbla utan en sekulär trend med målet att uppnå en stabilare finansmarknad.

Ariel Bezalel, Jupiter Asset Management:

– Vi tror inte att vi är i farozonen för en obligationsbubbla med tanke på alla kvantitativa lättnader i Europa och flera makroekonomiska trender som kommer att hålla räntorna nere en längre tid. Framför allt kommer skuldberget i Västeuropa och en åldrande befolkning trycka ner inflationen och förhindra en räntehöjning inom en snar framtid.

Stefan Ericson, Pareto Forvaltning:

– Jag tycker inte det finns en överhängande risk för en bubbla just nu i obligationsmarknaden. Däremot så är nog sannolikheten för hög avkastning inom statsobligationer ganska låg. Den låga räntenivån har skapat en högre värdering i flertalet finansiella tillgångar, inklusive obligationer naturligtvis.

Nick Hayes, Axa Investment Managers:

– Jag har länge undvikit att likna bondrallyt med en ”bubbla” men vi ser onekligen väldigt speciella händelser som får oss att ifrågasätta vad som egentligen sker. Att så många investerare omfamnar negativ avkastning är oroväckande. Samtidigt ser jag också en kapitulationsfas nu, alltså att alla har blivit pessimister. Den här kapitulationsfasen är viktig eftersom den hjälper marknaden positionera sig. I motsats till 2014 ser vi nu en mer balanserad marknad och ett växande tro på att obligationernas avkastning fortsätter att bli lägre.

Mike Amey, Pimco:

– Det finns ingen bubbla. Anledningen till att vi tror det är att de flesta av världens centralbanker är i ett läge där de genomför stora lättnader. Inflationen är strukturellt låg världen över och även länder som ska höja räntorna kommer göra det väldigt långsamt. Vi håller med om att avkastningen i obligationer är låg men vi ser ingen katalysator för en skarp vändning.

Är obligationer övervärderade och vilka i så fall?

Babak Houshmand & Niklas Edman:

– Det är svårt att säga att obligationer skulle vara mer eller mindre övervärderat jämfört med andra tillgångsslag. Senaste årens centralbanksstimulanser har gjort att man globalt tryckt upp tillgångspriser eller minskat avkastningskraven på i stort sätt alla tillgångsslag. Men detta blir ofta tydligast inom ränteprodukter.

– Avkastningen i räntefonder eller obligationer består förenklat av två delar, dels marknadsräntan och dels en bolagsspecifik riskpremie eller ”kreditexponering”. Risken blir då tydligast inom tillgångsslaget statsobligationer där nedåtgående räntor har drivit upp priset på dessa. Skulle räntan börja stiga så kommer detta reverseras och investerare får kursförluster. Anledningen till att just statsobligationer är känsligast beror på att man enbart får kompensation för marknadsräntan men ingen kompensation för kreditexponering, om vi bortser från svaga stater så som Grekland till exempel. Korta obligationer med främst rörlig ränta med hög kreditvärdighet har man inte haft någon större prisuppgång i när räntorna gått ner utan mer anpassat sig till den generellt lägre räntenivån, omvända gäller om räntorna går upp. För företagsobligationsfonder kan det variera mellan olika fonder hur mycket av avkastningen som kommer från marknadsräntan respektive riskpremien.

Ariel Bezalel:

– Generellt sett är inte räntebärande tillgångar övervärderade just nu. En del av marknaden som vi övervakar är high yield-segmentet, vilket skulle drabbas hårt om den ekonomiska tillväxten återigen saktar ner i Europa och deflationen kommer in. Låg till obefintlig tillväxt och deflation är en giftig kombination för högt skuldsatta bolag inom high yield.

Stefan Ericson:

– Vissa segment inom obligationsmarknaden är övervärderade, och det gäller framförallt en hel del investment grade-obligationer i Europa, och svenska statspapper. Om ECB och Draghi bestämmer sig för att köpa investment grade-obligationer kommer priset på dessa att stiga ytterligare. Den förväntade avkastningen ligger i snitt en bit under 1 procent, vilket är lågt ur ett historiskt perspektiv.

Nick Hayes:

– Det är rimligt att säga att obligationer med negativ avkastning anses av de flesta rationella i branschen som övervärderade. 25 procent av den europeiska statsobligationsmarknaden har negativ avkastning och tyska obligationer med löptid på 10 år avkastar bara 30 baspunkter. Det är en stor frikoppling i marknaden från de ekonomiska fundamenten och värderingar, vilket inte minst ses i statsobligationer.

Mike Amey:

– Sammanlagt skulle vi säga att obligationer ser dyra ut men inte övervärderade, mest på grund av centralbankernas stora stödköp i marknaden. Man kan titta på det relativt till BNP – på medellång sikt ska räntorna spegla nominellt BNP vilket de uppenbarligen inte gör. Vi tror att de är dyra men det finns anledningar till det, vilka inte är på väg att ändras inom en snar framtid.

Borde investerare vara oroliga och om risken finns, vad bör de göra för att undvika att portföljen tar skada? Var bör de investera?

Babak Houshmand & Niklas Edman:

– Om man tror att räntor ska upp så ska man undvika obligationer eller fonder med lång räntebindning och med stora innehav i statsobligationer och långa bostadsobligationer. Då är företagsobligationer ett bättre alternativ med högre avkastningspotential. Detta förutsätter förstås att man har obligationer som en del av sin portfölj vilket vi såklart tycker att man bör ha.

Ariel Bezalel:

– Investerare borde titta på fonder med flexibla strategier och som använder både en top down- och bottom up-strategi. Ett sådant obegränsat tillvägagångssätt tillåter att man utnyttjar globala kreditmöjligheter och till exempel undviker regioner eller sektorer man är orolig över. Investeringar i Europa, USA och tillväxtmarknader är bra och man bör också använda sig av verktyg som skyddar mot kredit- eller ränterisker. Att titta på valutarörelser hjälper också, till exempel har en positionering för eurosänkning både förra och det här året hjälpt oss mycket.

Stefan Ericson:

– Jag tror inte att investerare behöver vara oroliga för stora förluster, men det finns färre möjligheter till avkastning från kuponger i statsobligationsmarknaden. Genom att diversifiera inom företagsobligationer går det att skapa en attraktiv portfölj även inom obligationsmarknaden. Vissa segment i kreditmarknaden har faktiskt en historiskt sett relativt hög spread gentemot statspapper. Genom att beakta den risk man som investerare tar (riskjusterad avkastning) finns det goda möjligheter till attraktiv avkastning framöver.

Nick Hayes:

– Globala räntebärande tillgångar är en så pass stor och diversifierad tillgångsklass att man inte bara kan säga ”det finns en bubbla” och ignorera den helt. Vi tittar på räntan, på kreditkänsliga obligationer, lång- och kort duration, konventionella obligationer samt geografisk diversifiering. Med avkastningen så låg som den är nu föredrar vi definitivt de med kort duration och fortsätter undvika långa statsobligationer som har stigit så pass aggressivt de senaste månaderna. Som tillägg kan jag nämna att vi gillar krediter och då främst amerikansk high yield, men problemet där är att den närmaste referenspunkten för alla räntebärande tillgångar, amerikanska statsobligationer, pekar på att de är dyra tror jag att en omvärdering av prissättningen på de och andra statsobligationer i kärnmarknaden leder till en stor utförsäljning i tillgångsklassen.

– Vi är defensivt positionerade både i statsobligationer och krediter. De senaste fem åren har investerare jagat avkastning och blivit rikligt belönade för köp av högavkastande tillgångar. För mig handlar 2015 om att köpa de lägre avkastande obligationerna, där det viktigaste är att de har låg risk. Jag letar sedan efter möjligheter att lägga till mer intressanta delar av segmentet utöver det, som finanssektorobligationer eller high yield, men framför allt väntar jag på möjligheten att köpa högre avkastande tillgångar när stora utförsäljningen kommer. Huruvida det blir inom krediter eller statsobligationer återstår att se, men med sådana stora vinster som vi sett de senaste åren räknar jag inte bort att det blir i båda segmenten.

Mike Amey:

– Vi brukar titta på de delar av marknaden som har blivit minst populära. Traditionellt sett är det så att de delar av marknaden som varit mest volatila under den förra affärscykeln är de som tar längst tid att återhämta sig prismässigt. Just nu gäller detta för bankmarknaden och sådant som säkerställda obligationer. Sedan är det bra att undvika negativa räntor, särskilt i Europa. För de som investerar i statsobligationer tycker vi Spanien och Italien är bra. När det gäller företagsobligationer föredrar vi USA över Europa.