Fortsatt jättepotential i fjolårets börsvinnare

Trots finanskris och lågkonjunktur steg Karo Bios aktiekurs med 80 procent i fjol, vilket var mest av alla andra aktier på Stockholmsbörsen.

– Det är nog inte så svårt att förklara egentligen, säger Fahlén.

Han pekar på de förväntningar som aktieinvesterare började få på Karo Bio med början redan år 2007. Det gäller Karo Bios produkt KB2115 (eprotirome) avseende den så kallade sköldkörtelhormon-receptorn.

Det är en substans som stimulerar den receptorn så att ämnesomsättningen ökar.

– Den här typen av produkt har egentligen funnits länge på marknaden. Man vet att det här har väldigt positiv effekt på blodfetter, säger Fahlén.

Det negativa har dock varit effekterna på hjärtat, ben och muskler. Med tidigare liknande produkter har man behövt ta doser i väldigt långsam takt för att inte få dessa oönskade biverkningar såsom hjärtklappning och muskeleffekter.

– Det Karo Bio har lyckats göra är att utnyttja positiva effekter leverselektivt, så att Karo Bios produkt verkar väldigt lokalt i levern. Det är oerhört intressant, säger Fahlén.

Tidigare har kroppseget sköldkörtelhormon använts, men på grund av smittorisken med blodframställt är det nu helt och hållet ersatt av en konstgjord ”syntetisk” substans för att åstadkomma samma effekt.

Uppföljningsstudier gjordes på KB2115. Det fanns lite osäkerhet sedan tidigare efter att läkemedelsbolaget Bristol Myers Squibb gjort fetmastudier i samband med detta och drog sig ur det samarbetet.

– Många var mycket skeptiska mot substansen. Mycket högre doser fick användas för andra användningsområden.

Men sedan kom Karo Bio med sina första tunga resultat av studier som bedrivits från år 2007 fram till slutet av år 2008.

– Det visade sig att substansen funkade väldigt, väldigt bra för Karo Bio, säger Fahlén.

– Det drog upp Karo Bios aktiekurs från de nivåer den hamnat på.

Kursen var enligt Fahlén tidigare nedtryckt. Det fanns tidigare förväntningar på att Karo Bio skulle ingå avtal år 2007, men misslyckades med det efter att man stötte på patrull.

– Papperena var mer eller mindre påskrivna. Karo Bios ledning var väldigt optimistisk om att avtalet skulle gå i hamn, för man visste att riskerna att det inte skulle bli något var väldigt små.

Men den minan som briserade var att substansen som det avtalet handlade om visade sig ha en ”toxicitet”, det vill säga det var en potentiellt giftig substans.

Fram tills att det kom fram hade Karo Bios företagsledning varit väldigt optimistisk.

– Men det avtalet gick aldrig i hamn. Det blev stor besvikelse bland aktieinvesterarna. Förtroendet för Karo Bios företagsledning gick rätt ner i backen.

Det blev även bakslag för andra projekt inom Karo Bio, även om de inte bedömdes vara värda så mycket.

– Det här tog hårt på Karo Bios förtroende. Det blev en enorm förtroendekris sommaren år 2007, vilket drev ned företagets aktiekurs väldigt hårt.

Men därefter vände det alltså efter att Karo Bio lyckades bevisa att KB2115 var berättigad till en väldigt stark position i samband med blodfettsbehandling.

– Under år 2008 visade Karo Bio att deras produkt funkade.

Så kallade statiner är den vanligaste läkemedelsklassen.

– Det finns en enorm marknadspotential med att kombinera statiner med Karo Bios produkt, säger Fahlén.

Karo Bios produkt är ännu inte lanserad. I läkemedelsforskningen har två av tre faser genomförts för tester av produkten på människa.

Fahlén tycker resultaten är tillräckligt tydliga för att dra slutsatser om produktens möjligheter.

Parallellt med partnerförhandlingarna pågår en 12-månaders allmäntoxikologistudie på hundar, och nyligen avslutades framgångsrikt en reproduktionsstudie, för att utvärdera eventuella toxikologiska effekter hos gravidas kvinnor.

– Men om alla studier hittills visat goda resultat efter 6 månader, lär vi inte se någon förändring av det efter 12 månader. Det är extremt ovanligt.

Resultaten av de fortsatta studierna väntas vid halvårsskiftet i år.

– Men det väntas alltså inte påverka något. Karo Bio förhandlar redan nu med andra parter om produkten, säger Fahlén.

– Ingen ser att det kan uppstå någon ”issue” med de fortsatta studierna. Det är så känt i läkemedelsbranschen att om man inte sett något negativt efter 6 månader, så kommer man inte heller se det efter 12 månader.

– Det är ytterst ovanligt att andra ej tidigare upptäckta toxikologiska effekter uppkommer efter 12 månader exponering jämfört med de som dokumenterats efter 6 månader.

– Med andra ord ser jag inga potentiella fallgropar i utvecklingen som nu kan hindra ett licensavtal eller ett uppköp, då de studier som hitintills genomförts varit mycket framgångsrika och visat på en mycket konkurrenskraftig produktprofil för eprotirome.

Fahlén pekar på att det säljs statiner för drygt 200 miljarder kronor per år världen över, och för många är patenten på väg att upphöra.

– Det finns därför ett stort utrymme för att utveckla statinerna med kombinationsbehandlingar såsom med Karo Bios produkt, säger Fahlén.

Av hjärtsjuka kan så många som hälften ha glädje av Karo Bios produkt.

– Och med KB2115 vet vi att vi har en produkt som fungerar och ger effekt.

Det som oroat har varit eventuella biverkningar. KB2115 var från början en ”backup-substans” om en annan huvudprodukt skulle krisa som ett annat läkemedelsbolag undersökte.

Det var Bristol Myers Squibb som gjorde det, men lämnade tillbaka produkten.

– Det är vanligt att läkemedelskandidater byter användningsområde på vägen. Det finns många exempel på det, säger Fahlén.

– Se på Viagra. Den utvecklades för hjärtsvikt till att börja med, och blev sedan ett potensläkemedel efter att ha bytt ägare tre gånger.

Fahlén tycker att det intressanta är att när man ser på liknande läkemedelsavtal, så har det varit tal om priser på uppåt 7-8 miljarder kronor som stora läkemedelsbolag har betalat forskningsbolag för att de stora ska få rätten att sälja en produkt.

– Ibland har det till och med varit långt mer än 7-8 miljarder, och det finns inget som tyder på att Karo Bio skulle ingå ett sämre avtal för sin produkt, säger Fahlén.

I branschen har snittupplägget i branschen för liknande avtal varit att forskningsbolaget får en fjärdedel av avtalspriset i förskott, antingen kontant eller genom att det stora läkemedelsföretaget köper aktier i forskningsboalget.

– Så jag tycker att det här även väcker en naturlig fråga – om Karo Bio stannar vid att ingå licensavtal eller kommer att bli uppköpt, säger Fahlén.

– Men man måste även beakta nuvarande dåliga börsklimat, annars hade Karo Bio lockat till sig fler intressenter. Karo Bio-aktien är fruktansvärt lågt värderad i dagsläget, säger Fahlén.

Det har gått från att bolaget och dess aktie var utbombade år 2007, till att man nu står inför att med en sannolikhet på kanske 50 procent teckna ett avtal för 7-8 miljarder kronor som sedan även ger 20 procents royaltyintäkter på det stora läkemedelsbolagets försäljning av produkten.

En utgångspunkt är att KB2115 kan lanseras på marknaden år 2013.

– Det är en försiktig bedömning men fullt rimlig. Och det är inte heller så långt framåt. Det är bara fyra år framåt i tiden.

– Så med tanke på att Karo Bio skulle kunna sälja så mycket med den höga sannolikheten, skulle de flesta aktieinvesterare värdera Karo Bio-aktien långt, långt högre än den kursnivå kring 8 kronor vi ser i dag på börsen.

Om produkten kan sälja för 7-8 miljarder kronor per år till patienterna, och Karo Bio får 20 procent av det, blir det 1,6 miljarder kronor före skatt och andra kostnader, och sedan kanske det blir kvar 1 miljard kronor efter alla kostnader.

– Och försiktigt sett kanske man värderar sådana här bolag till 15-20 gånger vinsten. Det är inte ovanligt att se värderingar på 25-30 gånger vinsten, säger Fahlén.

Men för det första ligger dessa intjäningssiffror en bit framåt i tiden, och så är det inte 100 procents sannolikhet att detta kommer att nås utan kanske bara 50 procents sannolikhet.

– Säg att det är 50 procents sannolikhet att ett motiverat värde för Karo Bio är 15 miljarder kronor, då är det motiverade värdet 7,5 miljarder kronor några år framåt i tiden.

Tar man värdet idag på det genom att beräkna ”nuvärdet” och tar i med ett avkastningskrav på så mycket som 20 procent, ser Karo Bio-aktien enligt Fahlén ändå väldigt köpvärd ut.

– Då får man fram att Karo Bios aktie är värd tre gånger så mycket än nuvarande börskurs som därför ter sig löjligt låg. Om aktiekursen nu ligger på 8 kronor så är en nivå på 24 kronor inte orimlig, säger Fahlén.

Han garderar sig dock med nuvarande dåliga börsklimat.

Själv så gick Fahlén strax före jul ut med en analys där han värderade Karo Bio-aktien till 15-20 kronor, med utgångspunkt från ett licensavtal värt knappt 4 miljarder kronor.

– Jag har rätt mycket kontakter med andra investerare och förvaltare, och de talar om att de räknar med ett licensavtal värt drygt 2 miljarder kronor.

– Ett licensavtal på den nivån vore skrämmande lågt. Det var på stenåldern man slöt så låga licensavtal. I så fall känner man inte till hur prisnivåerna i branschen har påverkats de senaste åren.

Fahlén har själv jämförelseobjekt som visar det.

– Därför tycker jag att åtminstone 15-20 kronor är ett rimligt pris på Karo Bio-aktien i detta klimat.

Å andra sidan kan bolaget mycket väl bli uppköpt bedömer han.

– För läkemedelsbranschen är det helt andra villkor som gäller. Branschen är rätt opåverkad av finanskrisen, och tjänar pengar som gräs samtidigt som många mindre forskningsbolag värderas lågt.

Enligt Fahlén har läkemedelsbolag dragit in program för att återköpa egna aktier, bara för att kunna utnyttja finanskrisen och exempelvis köpa andra bolag.

Bland tänkbara köpare av Karo Bio nämner Fahlén jättar som Pfizer och Astrazeneca.

– Astrazenecas patent för sitt hjärtpiller Crestor löper ut år 2016, så för dem skulle Karo Bios produkt sitta som en smäck, bedömer han.

Pfizers hjärtpiller Lipitors patent löper ut år 2011. Både Crestor och Lipitor är så kallade statiner som skulle kunna kombineras med KB2115.

Skeptiker invänder att Pfizer själva höll på med ett liknande område som Karo Bio, men drog sig tidigare ur.

– Men enligt mina källor har de behållit några projekt, och har fortfarande intresse för att hjälpa Karo Bio med en fas 3-studie för KB2115.

– Men det är heller inget som är säkert. Det återstår att se. Detär mycket som har förändrats i läkemedelsbranschen den senaste tiden.

Det är både bra och dåliga saker. Det väntas bli mer konkurrens från lågpriskopior som blir tillåtna när patent på stora produkter löper ut. Och tilläggsbehandlingar av olika slag, funkar utmärkt även med lågpriskopior.

Samtidigt är det få innovativa läkemedel i branschen som kommit så långt som till fas 3 för användning mot höga blodfetter.

– Så Karo Bio har en väldig ”edge”, säger Fahlén.

– Jag skulle bli väldigt förvånad om de inte får nästan 4 miljarder kronor för ett licensavtal. Det måste vara de lägsta förväntningarna, annars blir man besviken.

Ett avtal väntas under första halvåret i år.

– Ja, definitivt. Snarare under första kvartalet. Karo Bio för diskussioner med ett antal bolag. De är inne i ”due diligence”-fas i samtalen och har kommit väldigt långt.

Kan man säga att det är helt sant att ”allt i praktiken är klart”?

– De ska ju komma fram till en prislapp, och det handlar om ett auktionsförfarande som kan dra ut på tiden. Men det är i så fall av godo!

– Jag har mycket svårt att se att Karo Bio ska misslyckas med att teckna ett partneravtal utifrån den data vi har idag, men man vet inte allt.