Innan finanskrisen 2008 utförde Federal Reserve (Fed) sin penningpolitik genom att i första hand köpa och sälja relativt små mängder statspapper på den öppna marknaden. På detta sätt kunde Fed justera utbudet av reserver i banksystemet och därmed påverka deras styrränta ”Federal Funds Rate” (FFR). Detta var möjligt då de genomsnittliga totala reserverna i banksystemet mellan 1980 och 2008 var ca 50 miljarder dollar. 

Diagram_1_-_Penningpolitik_fore_2008_Totala_reserver.jpeg

Finanskrisen 2008 drabbade den amerikanska ekonomin hårt. I december 2008 hade Fed sänkt FFR till ett målintervall på 0 till 25 punkter och för att ge ytterligare stimulans och likviditet gjorde Fed senare en rad storskaliga tillgångsköp (Large Scale Asset Purchases, LSAP) mellan slutet på 2008 och 2014. Det primära syftet med dessa köp var enligt Fed att sänka de långa räntorna för att uppmuntra konsumtion och investeringar. Köpen, som för övrigt också var öppna marknadsoperationer (OMOs), ökade storleken på Fed:s balansräkning och ökade också dramatiskt mängden reserver i banksystemet. 

Diagram_2_-_Penningpolitik_efter_2008_Totala_reserver.jpeg

På grund utav den dramatiskt ökande mängden av reserver i banksystemet var Fed oförmögen att påverka styrräntan genom små justeringar av utbudet och var därför tvungna att introducera två nya penningpolitiska verktyg. 

1. Det ena verktyget var ”interest on reservers” (IOR) som den amerikanska kongressen antog redan 2006 med en ursprunglig planerad start 2011 dock påskyndades starten till oktober 2008 för att Fed skulle kunna ha detta verktyg till sitt förfogande under finanskrisen.

2. Det andra verktyget var ”the overnight reverse repurchase agreement”- (ON RRP) faciliteten. Som vi kan se i diagrammet till höger utför nu Fed sin penningpolitik där efterfrågekurvan är platt på grund av förskjutningen av utbudet långt till höger och eftersom små justeringar av utbudet av reserver ej får press uppåt eller nedåt på FFR använder Fed sina nya penningpolitiska verktyg för att styra FFR. 

Diagram3_4.png

I detta nya penningpolitiska system, kallat ”Floor system”, ligger ansvaret att tillföra likviditet till banksystemet i händerna på ett antal större banker som håller dessa reserver till skillnad från det tidigare systemet där Fed tillförde denna likviditet. Den stora frågan som Fed har ställt sig är vart nivån av tillräckligt med reserver är för att banksystemet ska fungera störningsfritt. Denna fråga aktualiserade sig på allvar i mitten av september 2019 när denna nivå uppnåddes. 

Innan dess hade Fed börjat att normalisera sin balansräkning genom att förminska sin balansräkning. Deras totala tillgångar minskade från cirka 4,5 biljoner dollar till cirka 3,7 biljoner dollar mellan början på 2015 till september 2019. Trots att bankerna vid detta tillfälle kumulativt höll cirka 1,3 biljoner dollar i form av överskottsreserver blev det en påtaglig stress för institut att finna likviditet över natt vilket märktes tydligt på repomarknaden där räntan exploderade upp. 

Diagram_5_-_Repo_Rate_spike.jpeg

Nu kommer vi till den rimliga frågan hur det kan uppstå en likviditetsstress i ett banksystem där bankerna håller 1,3 biljoner dollar i överskottsreserver? Svaret på frågan kan inte besvaras med en enkel anledning utan en del av svaret finner vi genom att titta på bankernas nya regleringar och faktorer utöver Feds förminskning av balansräkningen som dränerar likviditet från banksystemet. 

Om vi börjar med bankernas regleringar har Basel III medfört strängare krav på bankerna och bland annat i form av likviditetstäckningsgraden (Liquidity Coverage Ratio, LCR) vilket kräver banker att hålla en större del likvida tillgångar (High-Quality Liquid Assets) för klara av ett 30-dagars stresscenario. Detta för att motverka en kris likt finanskrisen 2008. Detta medför att bankerna håller en stor del av bankreserver i sina HQLA-portföljer tillsammans med likvida statspapper med kort löptid. Detta anses vara en stor anledning till att inte dessa banker tillförde likviditet till repomarknaden och utnyttjade denna situation att tjäna en hög ränta. Inget finansiellt institut skulle avstå en sådan möjlighet, eller hur? 

När det kommer till faktorer som dränerade likviditet från banksystemet så var det en perfekt cocktail av omständigheter som inträffade i september 2019. Dels hade vi företags kvartalsvisa skatteinbetalningar och bankernas normala efterfråga på likviditet vid kvartalsslut som dränerade likviditet. Sedan ökade Feds så kallade ”non-reserve liabilities” under denna period och då framförallt det amerikanska finansdepartementets konto (Treasury General Account, TGA) till följd av stora auktioner av amerikanska statspapper och den så kallade ”Foreign Repo Pool”. 
(”Foreign Repo Pool” är, som Fed kallar det, en investeringstjänst som tillhandahålls av New York Fed till utländska officiella institutioner och då framförallt utländska centralbanker.) 

Trots att många omständigheter ledde fram till denna likviditetskris är det Fed:s penningpolitiska experiment som ligger till grund för det finansiella systemets sårbarhet.

Moses Zaree
Grundare och CEO för Zaree & Partners 

För mer information se Zaree & Partners insight, Det penningpolitiska experimentet. 
https://www.zareepartners.se/insight2